Контрольная работа: Валютный курс гривны: некоторые эффекты и ограничения

Потому и ревальвация гривны рассматривалась как самоочевидная необходимость. Ее обоснование сводилось, главным образом, к двум аргументам: необходимости снижения инфляции и курсовой недооценке украинской валюты. Однако, несмотря на всю серьезность обоих этих аргументов, какой-либо предметной доказательной базы они не имели. В частности, до сих пор отсутствуют системные оценки курсовой эластичности инфляции в Украине, без которых любые утверждения о решающем влиянии валютного курса на отечественную инфляцию остаются весьма спорными. Что же касается утверждения о "фундаментальной недооценке гривны", то оно также оставляет резонные сомнения.

Дело даже не в том, что в конце 2008 г. национальная валюта успела серьезно обесцениться, наглядно продемонстрировав реальный уровень своей "фундаментальной недооценки". Вопрос заключается в теоретической аргументации, которая использовалась сторонниками номинального укрепления гривны. Они, как правило, апеллировали к оценкам паритета покупательной способности (ППС), согласно которым курс гривны к доллару был существенно недооценен. Между тем даже ближайшее рассмотрение ППС и теории единой цены, на которой он базируется, указывает на некорректность подобного их использования.

Как концепция ППС, так и теория единой цены исходят из наличия совершенной конкуренции, которая позволяет мгновенно устранять любые ценовые различия одних и тех же товаров, в какой бы точке Земного шара они не были произведены и реализованы. Понятно, что подобные допущения — не более чем теоретическая условность, удобная для абстрактных построений, но не имеющая ничего общего с реалиями. На практике цены на одну и ту же продукцию различаются не только в разных странах и регионах. Как правило, цены товаров разных производителей не совпадают даже на одном прилавке. В силу этого подгонять валютный курс гривны под условные показатели ППС не более целесообразно, чем устанавливать цены по их усредненным показателям, принятым при расчете того же ППС.

Фактические отклонения курса национальной валюты от ППС являются скорее показателем несовершенства рыночных механизмов в отдельной национальной экономике, нежели мерой курсовых дисбалансов соответствующей национальной валюты. В этом контексте симптоматично, что обычно "недооценка" национальных валют наблюдается в странах, чьи экономики считаются наиболее подверженными рыночным деформациям.

Откровенно курьезными можно считать попытки обосновать равновесный курс валюты, исходя из полушуточного индекса "Биг-Мак", рассчитываемого английским журналом "The Economist". Этот индекс играет роль "наглядного пособия", демонстрирующего ценовые различия в производстве и реализации стандартного сандвича в разных странах. Однако серьезности в его использовании для обоснования равновесных валютных курсов не больше, чем в их же определении по разбросу цен на бублик в разных странах. Несмотря на это, в Украине долгие годы в качестве одного из "весомых" аргументов "курсовой недооценки" гривны рассматривался именно индекс "Биг-Мак". Причем к подобным доводам прибегали как отечественные, так и зарубежные эксперты.

Между тем статистический анализ свидетельствует, что динамика цен в Украине определяется не только темпами роста денежной массы. Уровень инфляции также прямо и непосредственно зависит от целевых ориентиров финансовой системы, перераспределяющей денежные потоки между сферами потребления и производства. При этом чем больше финансовых ресурсов концентрируется на потребительском рынке за счет истощения производственных инвестиций, тем выше уровень инфляции. Это само по себе совершенно очевидно: инфляция не может не расти при увеличении денежного спроса и замедлении товарного насыщения рынка.

Так, скачок инфляции в 2004-2005 гг. происходил на фоне 4—6-кратного увеличения темпов роста бюджетных платежей социального характера (см. рис. 4). Показательно, что при этом наблюдалось сжатие денежной массы, вызванное продажей иностранной валюты НБУ во время его активных интервенций в конце 2004 г. Годовые же темпы прироста инвестиций в основной капитал упали в 2005 г. до минимальных 1,9% (против 28% в 2004 г.) (см. рис. 5). Через три года эта ситуация практически полностью повторилась — 3—4-кратное ускорение социальных выплат из бюджета сопровождалось абсолютным падением инвестиций в основной капитал: минус 2,6% в 2008 г. (против прироста на 29,8% в 2007 г.).

Очевидно, что сама по себе курсовая динамика гривны не может устранить подобные структурные и бюджетные диспропорции. Для их нивелирования требуются кардинальные изменения в национальной экономической политике. В противном случае любые попытки целенаправленного снижения инфляции обречены на неудачу, поскольку могут опираться исключительно на механическое сжатие денежной массы, влекущее за собой замедление экономического роста.

Рис. 4. Украина: темпы прироста потребительских цен, социальной помощи и других полученных населением трансфертов в 2003-2008 гг.

Рис. 5. Украина: годовые темпы прироста инвестиций в основной капитал в 2003-2008 гг.

К сожалению, такие взгляды не имели поддержки ни в правительстве, ни в парламенте. Втягивая страну в перманентные общенациональные выборы, украинские политики соревновались за благосклонность избирателей в откровенно вульгарной манере - путем тотального повышения социальных платежей безотносительно к состоянию государственного бюджета и финансовым возможностям страны. При этом в марафонском забеге за рейтингами популярности отечественный политический бомонд открыто игнорирует ближайшее будущее своих избирателей, не уделяя практически никакого внимания ни инвестициям в производство, ни совершенствованию его структуры.

Хотя причины подобных инфляционных скачков лежали преимущественно за рамками прямой ответственности НБУ, все же он был вынужден использовать свой потенциал для снижения инфляционного давления, как того требует Конституция Украины, связывающая основную функцию центрального банка с обеспечением стабильности национальной денежной единицы (ст. 99). Поскольку же в начале 2008 г. темпы инфляционного обесценения гривны превысили 30% на потребительском рынке и 45% в промышленности, то она была ревальвирована относительно доллара.

Укрепление курса гривны на 4% положило начало переходу к более гибкой его динамике. Вместе с тем такой шаг спровоцировал активные дискуссии, не свидетельствовавшие о его бесспорности. Однако при этом практически отсутствовал критический анализ причин, вынудивших НБУ пойти на ревальвацию, и тем более — не наблюдались даже малейшие свидетельства изменений в экономической политике правительства.

Такой некритический подход вольно или невольно находил поддержку со стороны приверженцев режима ИТ, призывавших НБУ "отпустить в свободное плавание" валютный курс гривны, поскольку управление им "не совместимо с ценовой стабильностью". Ее достижение было объявлено единственной значимой целью, на которую должен ориентироваться центральный банк. При этом широко тиражируемым оказался "аргумент", согласно которому "нельзя усидеть одновременно на двух стульях". К нему активно прибегали как представители МФО, так и многочисленные украинские эксперты.

Вместе с тем происходило откровенное манипулирование понятием "ценовая стабильность", которую сторонники ИТ отнюдь не отождествляют со стабильностью цен или нулевой инфляцией, как того можно было бы ожидать. На практике "ценовая стабильность" интерпретируется ими как "устойчиво низкая инфляция ", среднегодовые показатели которой лежат в диапазоне 0—2(3)% . Между тем ни экономическая теория, ни хозяйственная практика не содержат строгих доказательств того, что такой уровень инфляции позволяет устойчиво поддерживать максимальные темпы экономического роста во всех странах.

Целый ряд исследований свидетельствуют, что в экономиках с формирующимися рынками оптимальные уровни инфляции могут существенно превышать показатели, отождествляемые сторонниками ИТ с "ценовой стабильностью". В этом контексте симптоматичны результаты сглаживания 12-месячных показателей инфляции и роста ВВП в Украине. В частности, они позволяют предположить, что оптимальные уровни инфляции в национальной экономике могут находиться в пределах 10%.

Так, в периоды 2000-2002, 2003-2005 и 2006-2007 гг. максимальные темпы роста отечественного производства колебались в диапазоне 9-15 % и наблюдались не при минимальной инфляции, а при ее уровнях, близких к 10% (см. рис. 6—8). При этом снижение ценовой динамики сопровождалось соответствующим замедлением экономического роста. В таких условиях тезис ИТ о невозможности одновременного достижения ценовых и курсовых ориентиров представляется некорректным. Тем более, что на указанных временных интервалах курсовые колебания валютного курса гривны были весьма незначительны, а общая ее девальвация относительно доллара не превысила 7-8%.

Подобные выводы не свидетельствуют об оптимальности фиксированных валютных курсов, а лишь указывают, что поддержание таких курсов может сочетаться с оптимальными уровнями инфляции, при которых наблюдаются максимальные темпы экономического роста.

Рис. 6. Украина: уровни инфляции и прироста ВВП в 2000-2002 гг.

Рис. 7. Украина: уровни инфляции и прироста ВВП в 2003—2005 гг.

В свою очередь, такой вывод принципиален для стран с недостаточно развитыми финансовыми рынками. Их переход к гибким валютным курсам сопряжен с повышенными рисками, обусловленными отсутствием эффективных рынков ценных бумаг. Эти рынки являются неотъемлемой частью индустриальных экономик. При этом они активно используются центральными банками - как для регулирования процентных ставок, так и для целей денежной эмиссии. В последнем случае ценные бумаги используются в качестве высоколиквидных залоговых инструментов.

???. 8. ???????: ?????? ???????? ? ???????? ??? ? 2006?2007 ??.

Страны со слабыми финансовыми рынками лишены таких возможностей. В силу этого, во избежание необеспеченной денежной эмиссии, они вынуждены привязывать ее объемы к чистому притоку свободно конвертируемой валюты. Обозначенная зависимость позволяет центральным банкам избегать эмиссии "под честное слово" банков-заемщиков. Такая практика была широко распространена в Украине в начале прошлого десятилетия. Сегодня ее печальные последствия хорошо известны — мировой рекорд отечественной гиперинфляции среди невоюющих государств (1993 г.).

Сопоставление объемов операций, совершаемых на межбанковском валютном рынке Украины и в публичном секторе ее фондового рынка, свидетельствует, что первые устойчиво превышают вторые в 20-25 раз. И хотя подобные сравнения в некоторой степени условны, все же разрыв между указанными величинами настолько разителен, что не оставляет ни малейших сомнений в относительной неразвитости отечественного рынка ценных бумаг. В силу этого сегодня он просто не может полноценно выполнять не только целый ряд важнейших функций, возложенных на валютный рынок, но и те функции, которые относятся к его собственной компетенции.

Сказанное объясняет низкую чувствительность национальной экономики к динамике процентных ставок. Отсутствие емкого рынка ценных бумаг тоже резко ограничивает эмиссионные возможности НБУ, который вынужден эмитировать гривну в обмен на твердую валюту, а не под залог ценных бумаг, как происходит в индустриальных экономиках. Такая особенность не является украинским феноменом, а присуща всем странам с низкой степенью защиты прав собственности. Поэтому можно предположить, что повышенный уровень долларизации таких стран обусловлен не техническими причинами или "страхом курсового плавания", а глубинными рыночными дефектами, на устранение которых могут потребоваться годы и десятилетия.

К сожалению, подобная специфика рыночно незрелых экономик учитывается далеко не всегда. Как следствие, многие практические рецепты для них механически копируют опыт более развитых экономик. Не удивительно, что подобные рекомендации нередко оказываются невостребованными или не дают ожидаемых эффектов.

В силу этого сохраняется необходимость в более объективном отражении места и роли валютного курса в экономической динамике вообще и в ценовой в частности. В таком контексте безусловный интерес представляет "новая типология" ИТ, предложенная руководителем сектора валютных отношений МВФ К. Хабермейером (2007 г.). Она допускает планомерное снижение инфляции не только при гибком обменном курсе (предполагаемом классической моделью ИТ), но и при других валютных режимах (включая как "управляемое плавание", так и фиксацию курса на целевых уровнях). По нашему мнению, подобный подход намного реалистичнее господствующих представлений о возможности целенаправленного снижения инфляции исключительно при гибких валютных курсах. Против изложенного взгляда свидетельствует и новейшая валютно-курсовая политика Китая. Его центральный банк моментально отказался от вынужденного укрепления юаня, как только в середине 2008 г. произошло углубление мирового кризиса, и страна оказалась избавленной от неусыпной "торговой опеки" США, вошедших в финальную фазу президентской избирательной кампании. Как следствие, вот уже почти два года валютный курс юаня меняется в зоне довольно устойчивого соотношения 6,8 юаня за 1 доллар, при затухающей амплитуде колебаний (см. рис. 9).

Рис. 9. Динамика курса юаня относительно доллара в 2008-2009 гг.