Реферат: Срочные рынки

Для срочных контрактов, базисными активами которых явля­ются ценные бумаги, преобладающей будет ситуация контанго.

Размер бэкуордейшн и контанго не должен превышать величи­ны арбитражной премии, так как в противном случае арбитражеры своими действиями вернут цены к "арбитражному коридору", т. е. к уровню, когда уже невозможно получить прибыль от арбитража.

Спекулянты будут участвовать в сделках, когда срочная цена отличается от ожидаемой спотовой цены в размере, не меньшем, чем величина предельной премии за риск.

При одинаковых ожиданиях участников рынка срочная цена должна равняться ЕР -r. В реальной жизни, т. е. в условиях различных ожиданий, она будет лежать в пределах ЕР ± г. Если на рынке преобладают хеджеры—продавцы, то срочная цена будет испы­тывать тенденцию к понижению, если же преобладают хеджеры—покупатели, то она характеризуется тенденцией к повышению (если рассматривать данные ситуации относительно положения, когда хеджеры распределены равномерно между продавцами и покупателями).

"Классическая" и современная концепции хеджирования.

Рыночная экономика представляет собой совокупность рынков, которые призваны выполнять различные функции. Рынки служат для приобретения вещественных факторов производства, капиталов, страхования предпринимательской деятельности, координации буду­щих планов и т. д. Экономика организована таким образом, что в ряде случаев рынки не являются узко специализированными, а одновременно выполняют ряд функций, что делает их функциони­рование в совокупности менее эффективным. Например, производи­тели поставляют свою продукцию на товарный рынок, где она затем распределяется между потребителями. Если бы рынок решал только данную проблему и был конкурентным, то можно предположить, что он решал бы ее наиболее эффективным образом. Однако на рынке его участники помимо обмена продукцией делят между собой и возникающие риски, что определенным образом меняет эффектив­ность распределения товаров. В связи с этим логика развития рыночной экономики диктует необходимость возникновения рынка, который принимал бы на себя функцию страхования производителей и потребителей с точки зрения условий приобретения и реализации товаров. Данную функцию и выполняет срочный рынок, участни­ками которого становятся хеджеры, стремящиеся за определенную плату снять с себя риск, и спекулянты, желающие за данную плату принять риск. Если рассматривать форвардный и внебиржевой оп­ционный рынок с формальной точки зрения, то хеджер решает здесь проблему только ценового риска, однако для него сохраняется риск банкротства. В то же время в случае возникновения риска банкротства возникает и ценовой риск. На фьючерсном и биржевом опци­онном рынках риск банкротства берет на себя расчетная палата биржи. Что касается ценового риска, то для хеджера на фьючерсном рынке он заменяется базисным риском, который обычно меньше ценового, а на рынке биржевых опционов ценовой риск полностью представлен риском потери премии.

Можно выделить две концепции страхования: традиционную, которая была характерна для довоенного периода (до второй миро­вой войны) и современную. В целом литература, посвященная функ­ционированию срочного рынка, в довоенный период не была пред­ставлена широко. Наиболее известными были публикации Дж. М. Кейнса, Дж. Хикса, Н. Калдора и Г. Блау. Их и можно считать авторами традиционной концепции хеджирования. Традицион­ная концепция рассматривала хеджирование как полное и нединамич­ное. По срочному контракту хеджер должен поставить базисный актив, и цель хеджирования - полностью исключить риск и сделать положение хеджера абсолютно определенным.

Следующим элементом данной концепции является представле­ние о том, что хеджер не имеет ожиданий относительно будущей цены спот. Дж. М. Кейнс, Дж. Хикс и Н. Калдор не указывали прямо на отсутствие ожиданий у хеджера, однако они никак не подчеркивали возможную роль ожидаемой цены в его действиях. Если согласиться с тем, что целью хеджирования является только исключение риска и определенность будущего положения, ожидания будущей конъюнктуры, которые бы могли повлиять на принимаемые решения, уже не должны учитываться, поскольку они носят (какими бы точными в действительности они не оказались) вероятностный характер. В итоге результативность хеджирования ставится под вопрос. В то же время, как подчеркивала Г. Блау, хеджеры, как и спеку­лянты, должны делать некоторые оценки относительно движения цены, однако их оценки строятся на несколько отличных факторах. Действия хеджера определяются не какими-либо конкретными ожи­даниями, а имеющимися данными о дисперсии цены базисного актива за предыдущие периоды, что и должно стимулировать процесс хед­жирования.

Современная практика и соответственно взгляды на хеджиро­вание отличаются от изложенной выше концепции. Прежде всего хеджирование, как правило, не является полным, так как техника осуществления операций часто включает две сделки - спотовую и срочную. В результате хеджер, несмотря на предпринятые меры, все—таки подвержен риску, однако это уже не ценовой, а базисный риск, или риск потери премии опциона. Так как при хеджировании воз­никает риск, то по результатам операции хеджер может получить прибыль или понести убыток.

Существенный поворот во взглядах на проблему хеджирования произвел X. Вокинг (Wоrking). Он отстаивает концепцию, согласно которой хеджер не является нейтральным к ожиданиям, а принимает решение хеджировать, если изменения базиса будут положительными для хеджера, в противном случае он откажется от хеджирования. Таким образом, с одной стороны, хеджирование начинает включать в себя арбитражный, а с другой - спекулятивный элементы. В этом случае спекулятивные действия хеджера определяются тем, что его спекуляция основана не на ожидаемых изменениях цены, а на изменении величины базиса. В итоге меняется взгляд на хеджера, или, по крайней мере, на некоторую часть хеджеров - это уже не лица, целью которых является только устранение риска, но они также как и другие участники срочного рынка, ищут возможности получения дополнительной прибыли от срочных операций.

Данная концепция хеджирования в отличие от "классической" отвечает современной практике: если хеджирование неполное и со­храняется некоторый элемент риска, то хеджер уже не может не оценивать ожиданий уровня будущей цены спот при принятии реше­ний, а если хеджирование может принести убыток, то теряется целесообразность таких действий. Аналогично, при ожидании неко­торой прибыли хеджер активизирует свои действия.

В еще более очевидной форме данная концепция реализуется на таком сегменте срочного рынка, как рынок опционов. Здесь инвестор должен оценить, насколько велика вероятность того, что к сроку истечения опциона (европейский опцион) или на протяжении всего периода хеджирования (американский опцион) цена спот "перешагнет" через цену исполнения. Покупая опцион, хеджер, как правило, имеет относительно широкий диапазон выбора контрактов с точки зрения цены исполнения, поэтому его риск ограничивается только величиной премии. Однако в зависимости от ожиданий и, соответственно, выбора опциона для него будет меняться цена риска. В еще большей степени он должен опираться на ожидания, когда принимает решение хеджировать позицию путем продажи опциона.

Поскольку размер получаемой премии является относительно неболь­шим, то ожидания хеджера имеют определяющее и первостепенное значение в принятии решения о страховании, тем более, что он во многих случаях будет располагать возможностью альтернативных вариантов хеджирования.

Ожидания хеджера во многих ситуациях подталкивают его к неполному хеджированию, чтобы получить дополнительную прибыль. Таким образом, принятие хеджерами во внимание ожиданий привно­сит еще одну деталь в современную теорию: число позиций, которые необходимо хеджировать, становится величиной переменной. В целом теоретическую сторону неполного хеджирования можно обосновать на базе теории портфеля.

Сказанное выше имеет важное значение в вопросе стабилизации цены на срочном рынке, так как изначально хеджер является уже не "чистым" хеджером, поскольку он готов выступить хотя бы по части своих позиций как спекулянт или арбитражер что должно найти отражение в ценах срочного рынка. При отсутствии отмечен­ного влияния положение на рынке определяли бы, с одной стороны, преимущественно "чистые" спекулянты, с другой стороны, на рынке часто отсутствовала бы ценовая эластичность в силу возможного недостатка спекулянтов и различных стоимостных ориентиров потен­циальных хеджеров. Современный взгляд на хеджирование теорети­чески открывает хеджеру возможность снизить цену, уплачиваемую спекулянту за риск, за счет более качественного анализа информа­ции. Таким образом, в современных условиях теория хеджирования включает в себя вопросы как риска, так и доходности, исчезает простая дихотомия между хеджированием и спекуляцией. Она прием­лема только для целей общеконцептуального построения механизма функционирования срочного рынка. В реальной же практике между хеджированием и спекуляцией возникают более сложные взаимо­связи.