Экономия, гибкость и маневренность, эти основные принципы развития крупных компаний в 80-е годы, дополнились во второй половине 90-х годов усиленной ориентацией на экспансию и рост. Крупные компании стремятся изыскивать дополнительные источники расширения своей деятельности, среди которых одним из наиболее популярных является слияние и поглощение компаний.

Сегодня обострение конкуренции наблюдается в самых разных секторах экономики и на разных уровнях: на мировых рынках, на рынках отдельных стран и на региональных рынках. Ужесточение конкуренции подталкивает компании к укрупнению. Одни выбирают ускоренный рост, за счет заимствований или привлечение инвесторов, другие выбирают путь слияний и поглощений.

На сегодняшний день сделки слияния и поглощения стали повседневной нормой жизни большинства компаний: только в 2003 году их было заключено на сумму более 1,3 трлн. долларов. Практически каждый день в современной западной прессе публикуются сообщения об очередном слиянии или поглощении. Пережив с начала ХХ века уже пять волн слияний и поглощений, мировая экономика вошла в третье тысячелетие с появлением на экономической арене супергигантов.

Обострение конкурентной борьбы, агрессивная политика отдельных игроков рынка, изменение роли государства в экономике - все это заставляет компании искать эффективные инструменты развития. Одной из наиболее эффективных оказывается стратегия слияний и поглощений. Распространенная за рубежом, в России эта стратегия, однако, еще мало изучена, а ее применение часто приводит к противоположным результатам.

Основными игроками на рынке слияний/поглощений являются крупные ТНК. Объединяясь и поглощая своих соседей, они концентрируют в своих руках экономическую власть, становятся способными оказывать влияние не только на отдельные рынки, но и на деятельность отдельных государств.

Многие компании, сделавшие ставку на экспансию и/или диверсификацию, неминуемо столкнулись с вопросом, каким именно способом завоевывать новые рынки. Из двух альтернатив: развивать собственное производство или купить/слиться с уже действующим предприятием - многие пошли по второму пути. Однако преимущества в скорости выхода на рынок и приобретения ноу-хау в конкретной области (на конкретном рынке) дополняются многочисленными рисками, связанными с данной альтернативой. Мировой опыт показывает, что порядка двух третей слияний и поглощений оказываются в конечном итоге убыточными и приводят к продаже ранее приобретенных компаний, а то и к закрытию собственного бизнеса.

Немногие проблемы экономической теории и практики вызывают более жаркие дискуссии, чем проблемы слияния и поглощения компаний. Сталкиваются абсолютно противоположные точки зрения на целесообразность и эффективность подобной реструктуризации компаний. Все это показывает актуальность анализа операций слияний и поглощений на современных рынках, особенно за рубежом. Особое внимание стоит относить на оценку потенциальных выгод поглощений и слияний, на исследование их мотивов, оценку эффективности и анализ наиболее распространенных причин неудач.

1 . Тенденции последнего десятилетия

Особенно интенсивная консолидация происходила в финансовом секторе. За последнее десятилетие в ведущих промышленно развитых странах свыше 12 тыс. кредитно-финансовых учреждений участвовали в слияниях и поглощениях (М&А), причем в 400 сделках это были учреждения, рыночная стоимость которых превышала 1 млрд. долл. Интенсивность процесса консолидации возрастала как в рамках отдельных сегментов финансового сектора, так и между учреждениями разных сегментов. Хотя темпы консолидации финансового сектора увеличивались как на национальном, так и на международном уровнях, основная часть слияний и поглощений приходилась на операции между кредитно-финансовыми учреждениями в рамках отдельных стран.

Основные мотивы консолидации в финансовом секторе большинства стран были одинаковыми: в ответ на изменения в системе регулирования и технологиях кредитно-финансовые учреждения попытались повысить свою эффективность и привлечь новых клиентов за счет расширения географических масштабов своей деятельности и спектра предлагаемых продуктов и услуг. В принципе, слияния и поглощения могут способствовать повышению эффективности. Во-первых, крупные фирмы, возникающие в результате консолидации, имеют возможность использовать ресурсосберегающие технологии или распределять свои постоянные издержки на более широкий круг производимых товаров и услуг, что снижает средние издержки. Во-вторых, эффективность может повыситься за счет экономии на масштабах: в результате слияния или поглощения объединившиеся компании проникают на новые для них рынки и получают более широкую клиентскую базу. В-третьих, консолидация может повысить эффективность корпоративного управления.

Доля банковских сделок составляет более 50% от всех сделок M&A. Одной из самых ярких сделок такого рода в последнее время стало приобретение консорциумом европейских банков во главе с Royal Bank of Scotland нидерландского ABN AMRO (активы которого сейчас разбросаны по всему миру) за 100 млрд. долл. А буквально накануне крупнейший африканский кредитор Standard Bank согласился продать 20% своих акций китайскому ICBC за 5,6 млрд долл. Процесс эволюции сделок слияния и поглощения в банковском секторе вступил в так называемую «вторую стадию». Первая включала объединение национальных банков и создание крупных национальных корпораций, как, например, Bank of America Corp. Вторая - это крупные международные сделки. Третья - создание мировых финансовых институтов, которые действуют на крупнейших рынках.

Помимо вышеперечисленных сделок эксперты также отмечают приобретение испанским банком BBVA банка Compass Bancshares (Алабама) за 9,6 млрд долл., а также покупку Toronto-Dominion Bank банка Commerce Bancorp Inc за 8,5 млрд долл. А один из крупнейших американских банков Citigroup Inc. согласился выкупить контрольный пакет акций (68%) японской брокерской компании Nikko Cordial за 8 млрд долл., а затем приобрести ее же меньший пакет за 4,6 млрд. долл.

Стоит также отметить, что по мере того, как в банковском секторе растет число международных слияний и поглощений, увеличивается борьба за лидерство среди банков, консультирующих по такого рода вопросам. Возглавляет рейтинг крупнейший инвестиционный банк США Merrill Lynch. Сразу за ним следуют Goldman Sachs, Rothschild, Morgan Stanley и UBS. Аналитики отмечают, что такая выигрышная позиция Merrill Lynch во многом объясняется победой консорциума, состоящего из Royal Bank of Scotland, Fortis и Santander (который как раз Merrill Lynch и консультировал), над британским Barclays в борьбе за ABN AMRO.

Не исключено, что в ближайшее время усилится межконтинентальная волна банковских слияний между американскими и европейскими банками.

2 . Особенности слияний и поглощений в Европе, США и Японии

Манией слияний охвачены все три экономических центра. Однако прежде определим, как потенциальные выгоды консолидации соизмерять с ее возможными социальными издержками. При этом возможны три варианта.

Первый: объединение господствующих на локальных рынках кредитно-финансовых учреждений может негативно сказаться на уровне цен на финансовые продукты и навредить потребителям.

Второй: некоторые слияния и поглощения могут привести к переориентации кредитно-финансовых учреждений с кредитования мелкого бизнеса на местном уровне на продукты, не учитывающие потребности отдельных мелких клиентов, но которыми легче управлять в рамках крупной организационной структуры.

Третий: консолидация может увеличить риски как для отдельных участников финансового рынка, так и для финансовой системы в целом вследствие того, что возникнут слишком крупные учреждения, которые будут нести из-за этого потери.

Существуют два узких определения эффективности фирмы:

1) с точки зрения издержек - фирма эффективна, если она минимизирует издержки производства определенного количества товаров;

2) с точки зрения прибыли - фирма эффективна, если она максимизирует прибыль при определенном соотношении между затратами и объемом производства (затраты - выпуск).

Данные определения, исходящие из неизменных масштабов и технологии производства, акцентируют внимание на том, как сочетаются факторы производства при сравнении текущих издержек или прибыли с текущими издержками и прибылью фирмы, имеющей наилучшие результаты. Отталкиваясь от этих определений, можно заключить, что консолидация повысит эффективность, если более высокое управленческое мастерство фирмы-покупателя будет распространено на поглощаемую фирму. Однако этого может и не произойти, и эффективность снизится, когда фирма-покупатель имеет относительно неэффективный аппарат менеджмента.

Концепция эффективности принимает в расчет эффект экономии на масштабе и охвате производства: фирма эффективна, если она достигает оптимального для своей отрасли размера и производит оптимальный набор товаров при данном уровне цен на факторы производства. Экономия на масштабе обычно появляется благодаря способности крупных фирм распределять постоянные издержки на больший объем выпуска, а также вследствие того, что многие потребители отдают предпочтение крупным фирмам, которые имеют обширные сети отделений и более доступны. Экономия на охвате возникает за счет того, что при объединении производственных линий фирмы получают дополнительную информацию, например о предпочтениях потребителей. Вместе с тем при слиянии или поглощении может наблюдаться и дезэкономия, т.е. уменьшение эффективности, если сфера деятельности менеджеров не соответствует их опыту и знаниям или если формируется такая внутренняя управленческая структура, которая снижает контроль собственников над менеджерами. Минимально эффективный размер и оптимальный объем производства зависят от технологий, системы регулирования и предпочтений потребителей.

Существуют различные определения эффективности, предполагающие разные способы ее измерения. Наиболее простым способом является учет показателей, рассчитанных на основе балансовой отчетности и касающихся издержек (отношение текущих издержек к валовому доходу) и доходности (отношение дохода к стоимости активов). Однако такая методология не учитывает в полной мере различий в ценах на используемые ресурсы и предлагаемые финансовыми учреждениями услуги (например, из-за различий рыночной доли отдельных учреждений или особенностей региона размещения).

Более детальный анализ включает не только исследование затрат и цен, но и оценку управленческих издержек и доходности на основе бенчмаркинга, т.е. путем сравнения финансовых результатов отдельных кредитно-финансовых учреждений с аналогичными показателями лучших учреждений. В этом случае показатели компании-лидера принимаются в качестве условной границы, а дистанция, отделяющая другие фирмы от этой границы, показывает уровень их эффективности (или неэффективности). Этот метод следует использовать осторожно, поскольку отклонения от условной границы эффективности у кредитно-финансовых учреждений в значительной мере определяются эффективностью управления. Если эти отклонения вызваны различиями в издержках или доходности, то применение данного метода проблематично.

Условная граница может применяться с целью оценки экономии на масштабе и охвате: если эффективность фирм, расположенных на условной границе (т.е. тех, кто оптимально сочетает используемые ресурсы), может быть повышена за счет увеличения размеров или изменений в структуре производства, то у них есть возможность экономии на масштабе или объеме.

Влияние слияния на уровень эффективности фирмы может изучаться разными способами. Например, некоторые исследователи рассматривают взаимосвязь между размером и эффективностью исходя из предположения, что поскольку крупная фирма более эффективна, то слияние фирм способствует повышению их эффективности. Еще одна часто применяющаяся методология - сравнение показателей деятельности объединившихся фирм с показателями фирм, которые не участвовали в слиянии. Однако вышеназванные методологии имеют существенные недостатки. В частности, они предполагают сравнение фирм, участвующих в слияниях или поглощениях, с другими фирмами, которые могут существенно отличаться от объединившихся по целому ряду критериев, в том числе по качественным характеристикам выпускаемой продукции и уровню рисков, которым они подвергаются. Эти методологии скорее дают информацию о последствиях процесса консолидации с точки зрения эффективности и не позволяют измерить степень неэффективности слияния или поглощения.

Эффективность фирм, акции которых котируются на фондовой бирже, может оцениваться на основе данных биржевых торгов: если курс акций объединенной компании поднимается выше среднего уровня для отрасли или уровня лучших компаний сопоставимых размеров, то слияние можно считать эффективным. Если рыночная стоимость сделки по приобретению фирмы превышает запланированную ранее, то это оценивается как свидетельство эффективности слияния, а противоположная ситуация - о ее неэффективности. Различия в рисках, которым подвержены отдельные фирмы, лучше всего исследовать по показателям рынка капиталов и динамике цен на корпоративные активы (акции).

Коммерческие банки. Для коммерческих банков Северной Америки и Европы характерна схожая зависимость между структурой издержек и размером банка: доля текущих расходов в валовом доходе находится на самом низком уровне у банков с активами от 20 млрд до 50 млрд долл. - около 55%. По мере уменьшения размера коммерческого банка этот показатель снижается: у банков с активами менее 5 млрд долл. он составляет более 60%, а у самых крупных банков (с активами более 50 млрд долл.) превышает 65% (табл. 1). Это свидетельствует о наличии экономии на масштабах у банков определенного размера и о дезэкономии - в мелких и крупных банках.

Таблица 1 - Размеры и результаты деятельности коммерческих банков (1996-2006 гг.)

Регион	Показатели	Активы, млрд долл.
		менее 5		5-20		20-50		более 50
		Число банков	Показатель, %	Число банков	Показатель, %	Число банков	Показатель, %	Число банков	Показатель, %
Северная Америка	Доля непроцентных доходов в валовом доходе	266	21,5	97	29,2	29	28,2	19	53,4
Доля текущих расходов в валовом доходе	266	60,9	96	59,8	29	55,4	19	67,8
Доходность	266	11,2	97	13,5	29	13,5	19	14,1
Европа	Доля непроцентных доходов в валовом доходе	539	19,2	169	24,6	50	20,2	64	30,8
Доля текущих расходов в валовом доходе	543	63,1	183	61,6	55	55,6	63	65,5
Доходность	559	7,1	185	7,4	48	7,2	58	8,2
Япония	Доля непроцентных доходов в валовом доходе	15	0,4	63	9,3	29	8,9	26	30,0
Доля текущих расходов в валовом доходе	17	76,9	63	69,5	29	67,9	26	60,4
Доходность	117	-1,3	63	0,1	29	0,5	26	-3,2

--> ЧИТАТЬ ПОЛНОСТЬЮ <--